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“薅羊毛”规则大修,七成可转债引发下跌,距新规落地倒计时9个交易日,调整尽头反而是机会?

财经6月20日讯(记者 吴昊)遭遇规则修改“利空”冲击的可转债市场,在周一果然迎来大降温。截至6月20日,存续的438只可转债中293只收跌,占比高达七成。

不少价格高、转股溢价率高的“双高”可转债,在6月20日呈现集体下跌,包括胜蓝转债、泰林转债等在内的9只可转债当日跌幅超过10%。

交易新规的调整是导致可转债市场今日下跌的重要因素,尤其是其中关于涨跌幅限制、公布大额交易信息以及增加异常交易行为类型等内容,均有强烈的杜绝炒作的强监管信号。正如沪深交易所在公告中提到,新规旨在有效防止过度投机炒作、维护可转债市场平稳运行。此外,新客户须满足“2年交易经验+10万元资产”的限制要求,短期内,也会带来流动性的影响 。

根据交易所规定,《实施细则》的征求意见截止日期为7月1日,也就是说9个交易日后,可转债交易新规将正式落地。此后可转债市场将会带来哪些影响,会否出现“末日行情”?

“不排除7月1日前仍有波动,但不妨碍回归理性轨道。”华泰证券张继强团队表示。

多位券商固收分析师均认为,沪深交所交易所《实施细则》或将引导转债需求结构进行一定调整。预计中小盘、双高类转债估值会明显收敛,投资难度有所加大。不过新规对转债估值整体冲击可能有限,长期看,有利于可转债市场的稳定健康发展。

新规带来降温效应,七成可转债下跌

截至6月20日收盘,中证转债跌幅033%,上证转债跌025%,深证转债跌048%。近七成可转债下跌,其中胜蓝转债、泰林转债、模塑转债、东时转债、卡倍转债、宏丰转债、华锋转债、永吉转债、山石转债等均收跌超10%。

可转债市场今日表现的不佳,或一定程度上是受上周五(6月17日)晚间沪深交所发布的《实施细则》影响。

记者梳理沪深交所发布的《可转换公司债券交易实施细则(征求意见稿)》(以下简称《实施细则》)发现,两份文件的主要表述基本保持一致,当中主要围绕六个方面作出调整与规范:

明确限制了转债品种的涨跌幅;规定强制披露更多交易细节;定义了转债的炒作现象并给予相应制约;义了几种转债异常交易行为;增设大宗协商成交和意向申报;提升个人投资者的进入门槛等。

不难发现,《实施细则》中对遏制可转债市场炒作的严监管倾向非常明确。因此,其推出也被视为监管对可转债市场的一次降温。

不过数位券商固收分析师也强调,本次颁布的新规并非独立法规,而是转债新规的延伸,重点立足于对现有条款的优化升级,尤其是剑指遏制炒作行为。

华泰证券张继强团队提到,与转债新规中的说明对照,本次细则中以监测转债市场自身交易秩序为主,与正股的联动主要体现在转股溢价率的异常波动方面,暂未出台更严格的监测标准,也仍待后续执行观察,譬如日内回转次数、转债交易费用等仍有发力空间。

在同日沪深交易所发布的《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》中,“2年交易经验+10万元资产量”准入要求,也受到广泛关注。

根据规定,上述门槛条件已于6月18日起施行,券商也都紧急在刚刚过去的周末,对相关系统进行了升级改造以匹配适当性管理要求。不过交易所也同时强调了新老划断的原则,即已开通可转债交易权限且未销户的个人投资者不受影响。

国海证券固收团队认为,入市门槛限制使得新进入的散户数量将边际减少,“空仓打新”等现象将会被有效控制,供需关系趋于合理,可转债的定价权也将更向相对专业的投资者靠近。当然,新老划断制度也保存了现有投资者的参与度,去散户化会是一个长期的过程。

不过由于T+0依然存在,资金依然有腾挪的空间。因此部分可转债的剧烈波动是否能就此被平滑,仍然亟待后续观察,政策端或有进一步收紧的可能。

可转债过热,监管严打炒作行为

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今年以来,在市场震荡的背景下,与权益市场密切相关的可转债行情却跑出了相对稳定的表现,WIND显示,截至6月17日收盘,中证转债年内跌幅527%,其优越性也收获市场的普遍关注。

截至6月20日,存续的可转债数量为438只,对应总存量760918亿元,较年初增加60330亿元。其中上交所总存量521896亿元,较年初增加60457亿元,深交所总存量239021亿元,较年初减少127亿元。

事实上,自2021年四季度以来,可转债的高估值就成为市场普遍关注的话题。

国泰君安债券研究报告中提到,2021年三、四季度,转债持续跑赢正股,导致平均转股溢价率大幅拉升。2022年前四个月,权益市场大幅下跌,导致平均转股溢价率进一步被动拉升到极高的水平。

热度不断走高的另一面,可转债市场也充斥着大量游资炒作的投机行为。例如永吉转债在5月17日上市首日就创下超270%的超高涨幅,4月19日上市的聚合转债也在首日涨幅飙至200%以上。

国泰君安在前述研报中表示,转股溢价率是转债相对转股价值的溢价,居高不下的转股溢价率会削弱转债跟随正股上涨的弹性。价格远远凌驾于价值之上也会酝酿风险。

也正是基于这一背景,对异常交易行为的严监管,以及对炒作行为的处罚力度,实际上在本次《实施细则》到来之前便已有了明确迹象。

5月24日,上交所发布一则限制交易纪律处分决定通报,明确指出投资者郑某某在5月17日交易永吉转债的过程中,短时间内多次通过大笔高价申报的方式实施异常交易行为,导致债券尾盘价格偏离正股大幅波动,严重扰乱了该债券正常交易秩序,误导其他投资者的交易决策,情节十分严重,市场影响恶劣。

在该通报中,上交所表示,依规对该投资者做出限制其名下证券账户交易上交所债券3个月的纪律处分决定。上交所再次提醒投资者理性投资,合规交易。

而随着《实施细则》的落地,国海证券认为,可转债将经历价格回归价值的过程,筹码的分配将更加取决于基本面。从个券来看,单日内暴涨暴跌的情况不再会出现,投资者有更多的参与机会。

新规落地倒计时,市场影响面几何?

按照沪深交易所在征求意见通知中的要求,本次征求意见反馈截止日期为7月1日,也就是说,从今日(6月20日)算起,距离新规的正式落地还有9个交易日。那么《实施细则》正式执行后,对市场将带来哪些影响?

华泰证券张继强团队表示,需求端个人与私募投资者定价权下降,转债估值结构变化大于整体,但新老划断规定保证变化温和,市场运行预计更为健康。

具体来看,新《实施细则》旨在抑制炒作行为,在详细监管体系建立后,预计炒作现象将明显削减甚至消失;再加上适当性原则增加个人投资者进入门槛,私募和散户的边际增速或将有小幅下降,未来供需关系将会更加合理、市场边际定价力量也回归机构。

张继强团队同时认为,对转债估值的影响更多还是体现在结构上,譬如规模5亿以下、价格在140元以上的双高品种的估值可能会明显收敛,中小盘转债波动率和流动性有所回调,但转债估值整体变动应该不会太大。

另外,炒作降温之后,新券定位会更加理性、健康筹码更多,对操作规范的机构有利。前期炒作导致定位明显偏高的个券也将逐步回归(不排除7月1日前仍有波动,但不妨碍回归理性轨道)。此外,新老划断要求最大程度保留了现有投资者的参与度,理性投资者受到的影响有限。

综合来看,转债操作难度有所增大,投资重择券不重仓位,性价比至少好于利率波段和信用下沉,而对高价品种适当锁定获利。

国海证券固收团队表示,新规主要针对追捧小盘债的情绪。以2022年6月16日为例,当日涨幅前十的可转债中,有7只都是低评级、小规模的双高可转债,这些可转债价格涨幅明显高于其他的可转债,且转股溢价率在总体压缩的情形下仍逆势上涨,这是违背基本面的。

国海证券认为,这种对小盘债的追捧无疑是不理智且不合理的,与基本面的背离影响了正常的市场秩序。本次新规急用先行,平稳过渡,优先对防范炒作最有效、同时对市场影响较小的机制进行优化。

对照过往数次监管新规发布对可转债市场的影响面看,本次监管条例的颁布,会导致可转债市场短期内的走弱,且对交易量也有明显的压缩。但长期看,有利于可转债市场的稳定健康发展。

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